Der Squeeze-out-Plan bei Alpiq

Stromkonzern Financier Martin Ebner fordert mehr Geld für die Publikumsaktionäre der Alpiq. Doch der zwangsweise Ausschluss der Minderheitseigner ist schon ausgeheckt.

Hoch über dem Zürichsee thront Martin Ebners BZ Bank. Doch der Financier und seine Fondskunden mussten in den vergangenen Jahren untendurch. Ihre Aktienwette auf Alpiq entpuppte sich als Verlustgeschäft. Im Berichtsjahr 2010 bestand der BZ Infra Fund zu über einem Viertel aus Papieren des Lausanner Stromkonzerns. Damaliger Jahresendkurs: 360 Franken. Heute wird das Papier für gut einen Fünftel des Werts gehandelt.

Zu wenig für einen Erfolgsinvestor wie Ebner. Sein 3-Prozent-Paket an Alpiq, das er seit 2015 besass, hat der Financier bereits im letzten Frühjahr abgebaut und so die privaten Verluste begrenzt. Aber Ebner kämpft weiter für seine Kunden und Investoren. In der «Sonntagszeitung» liess er verlauten: «Ein Kurs von 140 Franken wäre eigentlich dem Wert entsprechend und damit auch eine Entschädigung der Aktionäre in derselben Höhe angemessen.»

Über den Tisch gezogen

Ebners Preisforderung ist dem Exit der EDF geschuldet. Der französische Stromriese hat jüngst für 70 Franken pro Aktie seinen Alpiq-Anteil verkauft. Ein Preis, der für Minderheitsvertreter Ebner nicht infrage kommt: «Wenn es tatsächlich so ist, dass man den Publikumsaktionären nur 70 Franken zahlen will, dann werden die über den Tisch gezogen.» Was Ebner moniert, genügte dem französischen Ankeraktionär: Die EDF veräusserte ihren 25-Prozent-Anteil für 500 Millionen Franken an den Infrastrukturfonds der Credit Suisse, der mit Schweizer Pensionskassengeldern geäufnet ist. Der CS-Fonds kontrolliert nun zusammen mit einer West- und einer Deutschschweizer Konsortialgruppe den Stromkonzern zu 88 Prozent. Die restlichen 12 Prozent werden frei gehandelt. Doch mit der neuen Eigentümerstruktur soll Alpiq auch von der Börse genommen werden.

Die Dekotierungspläne dürften Ebner und Co. gar nicht goutieren. Denn der Stromkonzern hat in seinen Statuten ein Opting-out stipuliert. Die Mehrheitseigner sind demnach nicht zu einem öffentlichen Kaufangebot verpflichtet. Es gilt auch keine Mindestpreisregel. Mit anderen Worten: Die neuen Herrscher über den Hydrokonzern könnten Alpiq von der Börse nehmen und so weitermachen wie bisher. Die Publikumsaktionäre hätten fortan illiquide, nichtkotierte Titel im Portfolio. Oder aber die neuen Eigner werden ihre Publikumsaktionäre über einen Squeeze-out ganz los. Und das ist genau der Plan, wie die «Handelszeitung» erfahren hat.

Das Drehbuch zu einem solchen zwangsweisen Ausschluss steht. Die Schlüsselrolle kommt dabei einer Hybridanleihe über 367 Millionen Franken zu, welche die Deutsch- und Westschweizer Ankeraktionäre der Alpiq 2013 zeichneten, nachdem eine Kapitalerhöhung am Widerstand der EDF gescheitert war.

Hybridanleihe der Alpiq mit Schlüsselrolle

Nun soll jene Hybridanleihe an die Ankeraktionäre nicht bar zurückbezahlt werden, sondern in Form neuer Aktien. Der dazu nötige Entscheid des Alpiq-Verwaltungsrats gilt als Formsache. Indem die Mehrheitseigner frische Alpiq-Titel erhalten, erhöht sich deren Anteil am Stromkonzern entsprechend. Nimmt man den Verkaufspreis von 70 Franken pro Aktie als Massstab, kämen die Konsortialaktionäre – bestehend aus der Westschweizer EOS, dem CS-Anlagefonds und der Deutschschweizer Gruppe um Primeo Energie – nach Wandlung der Hybridanleihe auf einen Anteil von 89,8 Prozent.

Das ist knapp unter der magischen Schwelle von 90 Prozent. Denn ab diesem Anteilswert ist ein fusionsrechtlicher Squeeze-out möglich. Die Konsortialaktionäre könnten dann die verbleibenden Minderheitseigner zwangsweise aus der Gesellschaft ausschliessen. Den Publikumsaktionären bliebe eine Barabfindung, wahrscheinlich in der Höhe des von der EDF erzielten Verkaufspreises von 70 Franken. Dominik Bollier, Managing Partner beim CS-Infrastrukturfonds, betont: «Wir wollen die Publikumsaktionäre fair behandeln.» Was nichts anderes bedeutet als gleich wie die EDF. Einen Aufschlag wird es nicht geben.

Kriegskasse der Pensionskassen

Nun sind 89,8 Prozent keine 90 Prozent. Aber die Wahrscheinlichkeit, dass die Konsortialaktionäre die Squeeze-out-Schwelle erreichen, ist hoch. Denn im Streuaktionariat befinden sich zahlreiche ausländische Assetmanager wie Vanguard, Odey oder Charles Schwab. Solche Institutionellen dürfen gemäss ihren Anlagekriterien häufig keine nichtkotierten Titel halten. Geht Alpiq von der Börse, müssen sie verkaufen. Und das spielt den Konsortialaktionären in die Hände. Noch diskutieren EOS, Primeo und der CS-Energie-Fonds, wer den Squeeze-out letztlich finanziert. Der Wert des Free Float entspricht beim aktuellen Kurs etwa 240 Millionen Franken. Der CS- Fonds könnte den Betrag locker aus Finanzzusagen seiner 135 Pensionskassen stemmen. Nach dem Kauf des EDF-Pakets sind noch 250 Millionen Franken in der Kriegskasse übrig.